EV Morning : céder sa société. Qu’en retenir ?

Les cessions. Un sujet qui nous tient particulièrement à cœur chez Entrepreneur Venture. En effet, on parle beaucoup des levées de fonds souvent spectaculaires, d’opérations financières plus ou moins sophistiquées mais assez peu des sorties qu’elles soient partielles ou totales. Pourtant, c’est une phase essentielle dans la chaîne de financement car elles permettent de créer de la liquidité pour les dirigeants, employés et investisseurs sans pour autant signifier la fin de l’aventure entrepreneuriale. En effet, plus la société gagne en rentabilité plus les options restent ouvertes aux dirigeants : MBO, IPO ou sorties industrielles partielles.

Nous sommes certains qu’une cession doit s’anticiper et se préparer méticuleusement. Voici le message que nous avons voulu transmettre aux entrepreneurs que nous accompagnons lors de ce nouvel EV Morning du 4 mars 2020.

Le rôle de l’investisseur dans la préparation à la sortie

Un entrepreneur attend d’un investisseur qu’il puisse l’introduire auprès d’une multitude de potentiels acquéreurs. Cependant, ce serait une gageure que d’envisager ces introductions sans préparation et stratégie de cession. Ainsi, l’investisseur doit jouer un rôle clef dans la préparation du processus de cession, et surtout dans la prise de conscience de l’entrepreneur de l’importance de cette préparation.

Chez Entrepreneur Venture, c’est aujourd’hui quelque chose que nous mettons largement en avant lors que nous nous présentons à des dirigeants d’entreprise : nous mettons un point d’honneur à être un investisseur actif dans la préparation du processus de cession auprès des sociétés de notre portefeuille. Cette nouvelle édition de l’EV Morning dédiée aux cessions est l’un des pans de cet accompagnement.

Cette volonté est motivée par les apprentissages issus de notre « track-record » : 42 sorties ces dernières années …

… et aussi motivée par l’expérience personnelle des partners d’Entrepreneur Venture en tant qu’entrepreneurs qui ont cumulativement réalisé 3 IPO, 3 sorties industrielles, 2 OBO et 1 MBO.

Si nous tentons d’apporter un peu de hauteur aux dirigeants que nous accompagnons, nous croyons aux bienfaits du « peer-learning ». Ainsi, nous avons convié quelques alumni d’Entrepreneur Venture, ayant cédé lors sociétés au cours des derniers mois pour qu’ils puissent partager leurs expériences :

Les typologies de sorties

Ces retours d’expériences sont un bon moyen de refaire un point sur les opportunités de sorties (comprendre cession de la majorité des parts d’une société) qui s’offrent aux entrepreneurs :

Sortie dite « industrielle »

• Cession à un concurrent qui souhaite racheter une brique technologique, une présence commerciale sur un territoire spécifique ou agrandir son périmètre business pour gagner en parts de marché et profiter d’économies d’échelle
• A un « non-concurrent » qui souhaite diversifier son offre

Sortie dite « private equity »

• Cession à un investisseur financier qui devient majoritaire (le rachat peut être total ou partiel).

Dans le cadre d’une sortie dite « industrielle », l’acquéreur peut être soutenu (et c’est de plus en plus le cas) par un fonds de private equity majoritaire (comme Mailjet à Mailgun soutenu par Thoma Bravo).

Introduction en bourse

• Soit à travers une véritable cotation, soit à travers le rachat d’une société déjà cotée.
• Il faut véritablement voir la bourse comme une nouvelle aventure. Elle peut offrir une liquidité aux actionnaires historiques dans certaines conditions (période de lock-up, volume limité etc.) mais permet aussi d’aller cherche de la new money. Si l’on accepte quelques premières nuits difficiles en voyant son cours fluctuer, la bourse demeure une opportunité financière intéressante. De plus, l’absence de pacte d’actionnaire facilite la gouvernance. Néanmoins, nous soulignons que ces opportunités sont encore difficilement perceptibles pour les sociétés « tech », et concernent davantage des business dits « traditionnels ».

En pratique, comment préparer et considérer sa cession ?

Les interventions de nos alumni n’ont pas eu pour ambition de de dresser une liste exhaustive mais ont apporté quelques « bonnes pratiques » de la préparation de son processus de cession qu’il nous semble intéressant de relayer :

• De l’importance du reporting financier : s’il est commun d’entendre qu’un bon suivi financier de son activité facilite la cession, nous irons jusqu’à dire qu’une société qui n’est pas bien structurée à ce niveau-là ne pourra pas bien se vendre. Si quelques exceptions existent, un acquéreur « épluchera » tous vos comptes, reporting et contrats. Un acquéreur américain, qui plus est détenu par un fonds, poussera l’exercice à son paroxysme. Ainsi, nous recommandons de ne pas attendre d’être en contact avec des acquéreurs pour structurer solidement son suivi financier.
• De l’importance de la rentabilité : un sentiment de plus en plus partagé (et visible) sur le marché souligne les vertus d’un EBITDA positif dans un processus de cession. Si en cas de pertes, une majorité des acquéreurs s’éloignera naturellement de vous (dont les fonds de private equity), la démonstration de la rentabilité vous mettra aussi davantage en position de force dans un processus de cession (moins de stress sur le timing et apport direct de valeur économique à votre acquéreur).
• Un « tiens » vaut (parfois) mieux que deux « tu l’auras » : la cession d’une entreprise est un chemin semé d’embûches. Il est très souvent difficile de les anticiper, voire impossible tant de facteurs exogènes peuvent influer la réussite d’une entreprise (le contexte actuel nous le montre bien). Considérez sérieusement chaque opportunité de cession que vous pouvez avoir, en prenant en compte le coût (financier et humain) et l’incertitude d’aller chercher « plus ».
• … mais (parfois), il est bon de ne pas vouloir se sécuriser trop vite : quand la dynamique est bonne, qu’une certaine mécanique vertueuse s’est instaurée et que le plan de développement se déroule sans embûche, un grand nombre d’opportunités va s’offrir naturellement à vous. Les banques d’affaires et fonds d’investissement sont en effet très doués pour flairer cela. Dans ce cas-là, certains entrepreneurs regrettent d’avoir voulu se sécuriser trop vite en réalisant un important cash-out lors d’une première cession partielle. Encore une fois, il est important d’échanger avec ses « pairs » qui ont connu des expériences semblables pour considérer les différentes options s’offrant à vous.
• De l’importance de votre table de capitalisation : si des clauses de drag peuvent exister dans les pactes d’associés, la bonne conduite d’un processus de cession est facilitée quand les motivations et intérêts des différents actionnaires sont alignés. Construire sa table de capitalisation est un vrai travail sur lequel il faut se concentrer dès ses premières quêtes de financement, et encore une fois, se retrouver dans la contrainte financière est le meilleur moyen de créer des malfaçons dans la construction de son actionnariat.
• Une sortie actionnariale, une nouvelle entrée pour le dirigeant : dans la plupart des cas, l’aventure des dirigeants ne s’arrête pas au moment de « ladite » cession : une nouvelle étape démarre. Dans ce cadre, un management package est négocié à la sortie des différents actionnaires. Si les dirigeants restent au capital, le management package peut prendre la forme d’actions gratuites, de BSPCE ou de rétrocession de plus-value. Si les dirigeants cèdent l’intégralité de leurs parts, une continuité salariale ou un earn-out peuvent exister. Encore une fois, nous souhaitons insister sur la nécessité d’anticiper ces sujets (des cabinets d’avocats spécialisés existent), car au moment de la cession, vous pouvez rapidement être pris au dépourvu et accepter des conditions peu avantageuse pour vous.

Que faire si les horizons de liquidité ne sont pas alignés entre les actionnaires ?

Le partage de ces bonnes pratiques montre que la cession majoritaire de sa société est un sujet complexe, et qu’outre toute la bonne préparation que vous pourrez mettre en place, elle requiert un bon alignement des planètes. Or, certains investisseurs devront céder leur participation dans votre société à une certaine échéance où une cession majoritaire vous serait néfaste. Pour offrir une opportunité de liquidité à ces actionnaires et réaligner les intérêts, Entrepreneur Venture a lancé le FPCI Entrepreneurs & Opportunités : un fonds dédié au rachat de parts de tout type d’actionnaire sur des montants compris entre 1 et 3M€. Une opportunité à considérer plutôt que de subir une cession non-opportune.

Julien Durand — Entrepreneur Venture

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